Verdivurdering av SalMar ASA

Abstract

Produksjon av atlantisk laks har vært i stor vekst de siste tiårene. Det har vært en konsolideringsbølge der næringen utviklet seg fra å bestå av mange små selskaper, til å bestå av færre, og større selskaper. Næringen blir stadig mer internasjonal, og eierskap over landegrensene øker i stor grad. Siden utdelingen av nye konsesjoner har avtatt betraktelig de siste årene, gir dette grunn til å tro av videre vekst for selskapene vil forekomme gjennom oppkjøp av eksisterende selskaper.

SalMar har selv hatt en gjennomsnittlig årlig volumvekst på 35 % siden 1998. Dette har vært et resultat av egen vekst gjennom kjøp av konsesjoner, og oppkjøp av andre selskaper. Selskapet har de siste årene investert i et slakte- og bearbeidingsanlegg (InnovaMar), samt foretatt store oppkjøp. Selskapet økte egen produksjon fra 65 000 tonn i 2010, til 93 000 i 2011. Dette kombinert med investeringen i InnovaMar har ført til en forverring av selskapets finansiering og soliditet i 2011. Robust egenkapitalfinansiering vurderes som viktig i næringen for å kunne tåle perioder med lave laksepriser. Dette setter selskapet i en sårbar posisjon i forhold til dagens prognoser for fremtidig laksepris.

De siste tre årene har vært preget av høye laksepriser med gjennomsnittlige spotpriser over 30 kr kiloen i samtlige år. Samtidig har den gjennomsnittlige (aritmetiske) aksjekursen til SalMar i samme periode vært meget høy, relativt til aksjekursen ved utgangen av 2011. Den gjennomsnittlige aksjekursen til SalMar i 2009, 2010 og 2011 har vært henholdsvis 40, 52 og 49. I andre halvdel av 2011, begynte lakseprisene å falle betraktelig. I desember 2011 var spotprisen på laks per kilo i underkant av 26 kr. I forhold til utviklingen i lakseprisen, var aksjekursen ved utgangen av 2011 lik 30. Dette indikerer at reduksjon i aksjekursen i stor grad vil kunne være et resultat av lavere laksepris.

Estimert verdi av egenkapitalen ble 3,6 milliarder kr ved bruk av totalkapital- og economic profit metoden. Estimert verdi tilsier en verdi per aksje på 34,6. Sammenlignet med aksjekurs ved utgang av 2011, medfører dette en differanse på 4,6 kr. Dette kan indikere at aksjen er underpriset. Samtidig ser en at markedsverdien av egenkapitalen av svinger betraktelig. Som et bilde på dette har aksjekursen til SalMar variert fra laveste kurs på 27,1, til høyeste kurs på 37, i perioden oppgaven er skrevet. Dette kan illustrere usikkerheten knyttet til forventningene om selskapets fremtidige overskudd. Sensitiviteten i forutsetningene for verdiestimatet ble avdekket i sensitivitetsanalysen. Som en så ville estimatet være svært følsomt for hva en forutsetter fremtidig laksepris til å være. Denne usikkerheten kommer også frem i utviklingen i selskapets aksjekurs den siste tiden. Usikkerheten knyttet til fremtidig laksepris gjør at det er vanskelig å konkludere med om aksjen er under- eller overpriset.